IPOにおける主幹事証券会社の役割｜引受審査や選び方についても解説

執筆者：茅原淳一（Junichi Kayahara）

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企業が株式上場（IPO）を行うには、監査法人や証券会社、IPOコンサルタント・弁護士といった専門的な領域にある事業者の協力が欠かせません。とくに、株式上場までにお付き合いするもっとも重要なパートナーに主幹事証券会社があります。株式上場に向けた市場選定や資本政策、内部管理体制や上場審査への助言といった専門的な業務を経営者の方と一緒になって走ってくれるのが主幹事証券会社です。

上場を目指しているスタートアップ・ベンチャー企業の経営者の中には、主幹事証券会社の役割や具体的な業務内容、そしてどのようにして主幹事証券会社を決めるべきなのかなどを知りたい方もいらっしゃると思います。

そこで今回の記事では、
・主幹事証券会社とは
・主幹事証券会社の役割
・主幹事証券の審査
・主幹事証券会社を選ぶ時のポイント
について解説します！

監査法人・証券会社・IPOコンサルタントについては、こちらの記事もご参照ください。
⇒IPOにおける監査法人の役割とは？監査法人を選ぶポイントも解説！
⇒IPOにおける主幹事証券会社の選び方｜主幹事選択の事例と証券会社について解説
⇒主幹事証券会社とは？役割・選び方・変更について解説
⇒IPOコンサルティングの種類や業務とは？必要なコストや選ぶ際のポイントも徹底解説！

主幹事証券会社とは

証券会社とは、企業が発行する株式を第三者に販売するための卸売をする役割を果たします。もしも、発行した株式が売れ残ってしまった場合に、証券会社はその責任を負う立場にあります。したがって、企業側はリスクを負うことなく株式の公募を行うことが可能となるので、株式発行のリスクを引き受けてもらう手数料を証券会社に支払います。

このように株式を第三者に販売する目的で株式を発行する企業から株式を取得することを証券用語で「引受」といいます。また、引受を行う証券会社を「幹事証券会社」といいます。一般的に、株式発行時のリスクを分散するために、複数の証券会社がシンジケート団（※）を組織して、共同して引受にあたります。

その幹事証券会社の中でも、引受数量が多く、全体的な作業の運営やスケジュール管理などといった中心的な役割を果たす会社のことを「主幹事証券会社」といいます。

※大型の資金調達時に、新たに発行される株式や債券のような有価証券の引受のために、複数の金融機関で結成される団体

主幹事証券会社の役割

主幹事証券会社は、株式の引受を主導するだけではなく上場に向けて指導や上場の審査も行います。また、IPOの全行程のスケジュール管理や株式公開価格の決定、資金調達や情報公開に関する助言などにおいて中心的な役割も果たします。

実際に、株式上場を目指す企業が主幹事証券会社の支援を受けるには契約を締結します。契約をすることで主幹事証券会社に依頼することができる業務内容は大きく以下のように分けることができます。
・上場準備のためのアドバイザリー業務
・引受審査業務
・引受業務
（※詳しくは、後半の「主幹事証券会社を選ぶ時のポイント」の「6. 支援体制」にて説明します。）

上場準備から株式上場の申請、そして株式上場後によって主幹事証券会社の役割は変わってきます。ここからは時系列順に主幹事証券会社の役割について整理していきます。

上場準備・資金調達については、こちらの記事もご参照ください。
⇒IPOの準備スケジュール｜直前前々期から申請期まで解説
⇒ベンチャー・スタートアップの資金調達方法とは？投資ラウンド別・調達事例を含めて徹底解説！
⇒資金調達の手段・方法には何がある？それぞれのメリット・デメリットも徹底解説！
⇒返済不要な資金調達とは？メリットやデメリット、調達時の注意点を徹底解説！

上場準備から株式上場申請前までの役割

IPO準備から株式上場の申請の前までに主幹事証券会社は、上場審査のための社内体制や成長戦略そして申請に関わる業務をサポートしてくれます。課題の整理や書類の作成といった「型にあてはめる」業務では、どの証券会社でも大きな差はありません。

ここで注目したいのは、成長戦略の構築です。成長戦略はエクイティストーリーとも言われますが、これは会社の投資魅力を投資家に対してわかりやすく整理して伝えることをいいます。自社の魅力とも言える成長戦略を多くの投資家に伝えるためには、主幹事証券会社がどの程度事業を理解しているかが重要です。伝えるべき内容に加えて追加した方がいい内容などのアドバイスなど魅力あるエクイティストーリーを作り上げてくれます。

以下、上場準備から株式上場の申請の前までに主幹事証券会社の役割についてまとめます。
・株式上場に向けたスケジュールの策定
・株式上場を見据えた成長戦略・資本政策の分析
・成長戦略を背景にした市場選択についてのアドバイス
・内部管理体制などの整備に関わる課題の整理と課題への対応のアドバイス
・証券会社による上場審査に関する申請書類の作成のサポート
・推薦書の作成
・証券取引所への申請と事前確認
・証券取引所による上場審査に向けたアドバイス

上場申請前・上場審査・エクイティストーリー・資本政策については、こちらの記事もご参照ください。
⇒上場スケジュール：直前期｜直前期（N-1期）の過程について解説
⇒上場の条件とは？上場基準・上場までの流れ・上場のポイントを徹底解説！
⇒エクイティストーリーとは？成功のポイント・事例・注意点について解説
⇒資本政策とは？必要性や考慮すべき点、失敗事例まで徹底解説！
⇒IPOに向けた成功する資本政策｜上場後の資金調達の仕組みも解説

株式上場申請日から上場日までの役割

ここまでに申請に関わる準備は終わっているので、上場申請からは証券取引所の上場審査に関わる対応が主幹事証券会社に求められる役割となります。あわせて、上場時の公募や売出しといったファイナンスに関わる業務が始まります。

以下、株式上場申請日から上場日までの主幹事証券会社の役割についてまとめます。
・証券取引所による上場審査の実施
・上場前後に行う開示対応などのアドバイス
・主幹事証券による審査
・証券取引所による上場審査への対応サポート
・実務支援・公募・売出しスキームの策定

株式上場申請期については、こちらの記事もご参照ください。
⇒上場スケジュール：申請期｜申請期の過程について解説

株式上場後の役割

株式上場後も主幹事証券会社との関係は続きます。上場後の主幹事証券会社の主な役割は、上場後に大切な安定株主対策、公募増資や社債など資金調達、マクロ経済環境に関する情報の提供、株式事務に関する専門的な知識に基づいたアドバイスなどです。

株式上場後の主幹事証券会社の役割についてまとめると以下のとおりです。
・株式市場対策に関するアドバイス
・資金調達に関するアドバイス
・国内外の金融・経済等に関する情報の提供、決算発表など
・情報公開に関するアドバイス
・株式事務などに関するサービスの提供

主幹事証券による審査

証券取引所に上場申請をする前に、上場審査基準に合っているかを主幹事証券会社が事前に引受審査をします。この引受審査に通過すると上場申請をすることができます。引受審査は、証券市場に流通しても問題がない株式であるか主幹事証券会社が株式引受の立場から判断する審査になります。審査の際に大事なポイントは以下のとおりです。
・上場の適格生
・企業経営の健全性および独立性
・事業の存続性
・コーポレートガバナンスおよび内部管理体制の状況
・情報開示への対応力など

主幹事証券会社による審査方法は日本証券業協会によって規則が定められています。この規則は、「有価証券の引受け等に関する規則」および「有価証券の引受け等に関する規則に関する細則」といいます。

この規則の中で、主幹事証券会社の審査する内容が記載されています。株式上場を目指す企業は、この規則を参考にしながら、対応すべき内容に順位を決めて、上場準備の体制を整備していくことが必要です。

（新規公開における引受審査項目の細目）
第9条 規則第16条第2項に規定する株券、優先出資証券及び外国株信託受益証券の新規公開において行う募集又は売出しに際して引受けを行う場合における引受審査項目の細目は、それぞれ各号に掲げるとおりとする。

1　公開適格性
イ　事業の適法性及び社会性
ロ　会社の経営理念及び経営者の法令遵守やリスク管理等に対する意識
ハ　反社会的勢力への該当性、反社会的勢力との関係の有無及び反社会的勢力との関係排除への仕組みとその運用状況
ニ　上場するに当たっての市場の利用目的の健全性

2　企業経営の健全性及び独立性
イ　関連当事者（企業内容等の開示に関する内閣府令第１条第31号ハにて規定する人的関係会社を含む。）との取引の必要性、取引条件の妥当性
ロ　親会社等（法人の親会社及び法人が他の法人の関連会社である場合における当該他の法人をいう。以下同じ。）からの独立性
ハ　関係会社への出資構成及び当該出資先の管理状況

3　事業継続体制
イ　企業活動における法令遵守の状況及びコンプライアンス体制の整備状況
ロ　事業推進に必要な知的財産権の保護の状況、他社の権利侵害の状況
ハ　事業継続に当たって重要な契約の締結状況、権利の確保の状況

4　コーポレート・ガバナンス及び内部管理体制の状況
イ　会社の機関設計の妥当性（会社規模、事業リスク等に照らした機関設計の妥当性をいう。）
ロ 代表取締役、取締役及び取締役会の責任遂行（指名委員会等設置会社の場合には、代表執行役及び執行役等の責任遂行をいう。）の状況
ハ　監査役及び監査役会の責任遂行並びに内部監査機能（指名委員会等設置会社の場合には、取締役会、指名委員会、報酬委員会及び監査委員会の責任遂行並びに内部監査機能をいい、監査等委員会設置会社の場合には、監査等委員会の責任遂行及び内部監査機能をいう。）の状況
ニ　内部管理体制（売上債権管理、予算管理、労務管理及びシステム管理等についての組織及び社内規則の体制をいう。）の運用状況及び牽制機能

5　財政状態及び経営成績
イ　財政状態の健全性及び資金繰り状況
ロ　財政状態及び経営成績の変動理由分析

6　業績の見通し
イ　利益計画の策定根拠の妥当性
ロ　利益計画の進捗状況
ハ　企業の成長性及び安定性
ニ　剰余金の配当に関する考え方

7　調達する資金の使途（売出しの場合は当該売出しの目的をいう。以下この号において同じ。）
イ　調達する資金の使途の妥当性（事業計画との整合等を踏まえた妥当性をいう。）
ロ　調達する資金の使途の適切な開示

8　企業内容等の適正な開示
イ　法定開示制度及び適時開示制度への適応力
ロ　事業等のリスク等、企業情報等の開示内容の適正性、開示範囲の十分性及び開示表現の妥当性

参照：「有価証券の引受け等に関する規則」に関する細則

コーポレートガバナンスについては、こちらの記事もご参照ください。
⇒コーポレートガバナンス(企業統治)とは？目的・強化方法・歴史的背景について解説！
⇒コーポレートガバナンスコードの5つの基本原則｜特徴・制定の背景・適用範囲と拘束力について解説
⇒【2021年改訂】コーポレートガバナンス・コードの実務対応と開示事例

主幹事証券会社の探し方

詳細は後述しますが、主幹事証券会社を選ぶ際には上場実績や監査法人との繋がりの深さ、支援体制の手厚さなどを加味して選択することをお勧めしますが、探し方はさまざまあります。

そこで本項では、主幹事証券会社を探す際の方法を3つご紹介します。

・日本取引所グループのサイト
・各証券会社のサイト
・IPO銘柄の目論見書

以下にて順々に解説していきます。

日本取引所グループのサイト

日本取引所グループとは、日本の持株会社を指し、東京証券会社と大阪証券取引所が経営統合を行い有価証券の売買や市場施設の提供など市場利用者が安心して取引できる状態作りに努めています。

主幹事証券会社は、日本取引所グループの公式ウェブサイトのメニューから株式・ETF・REITなどを選択し、商品一覧から上場制度をクリックするとリスト確認ができます。

参考：日本取引所グループ

各証券会社のサイト

日本取引所グループのサイトの他、各証券会社のウェブサイトから主幹事証券会社を探すのも1つの手段です。

各基準の会社概要から主幹取引参加者の項目をご確認いただくと、主幹事証券会社の一覧が確認できます。

中でも、

・野村証券
・大和証券
・SMBC日興証券
・みずほ証券
・SBI証券

の5社は主幹事証券の候補と言われており、そのほかの証券会社では三菱UFJモルガン・スタンレー証券や東海東京証券なども一考の余地があるでしょう。

この主幹事証券会社を選定する際、自社が対象とする事業はどれに該当するか事業戦略の方針に関する事項に注目して、相性の良い証券会社を選ぶと上場の成功率も高くなるでしょう。

IPO銘柄の目論見書

上記以外にも、公開されているIPO銘柄の目論見書でも確認することが可能です。

目論見書とは、有価証券の募集や売り出しを行うにあたり、取得の申込を勧誘する目的で投資家に交付する文書を指します。

この目論見書は、ファンドを販売する証券会社や銀行、保険会社などから入手可能です。その他、店舗だけでなく各会社のホームページからもダウンロード可能です。

主幹事証券会社を選ぶ時のポイント

主幹事証券会社を選ぶ前に大切なポイントとして、良好な関係性や円滑なコミュニケーションがあります。

主幹事証券会社とは、上場準備期間から株式上場後もさまざまなアドバイスを受けるなど、株式上場を依頼した企業との関係性は継続します。

社内の管理体制の整備へのサポートや資本政策に関するアドバイスなど主幹事証券会社とは一歩踏み込んだやりとりをします。

このような時に主幹事証券会社の担当者の方との信頼関係がないと上場の準備を進めていくことは難しいでしょう。

直感ベースなところもありますが、「この人なら信頼できる」という安心感がある担当者の方との出会いも主幹事証券会社を選ぶ時に重要なポイントだと言えます。

次に、主幹事証券会社を選ぶポイントを複数の切り口から考えていきます。

1. 大手証券会社かネット証券会社か？
2. 上場実績
3. 販売力
4. 監査法人との繋がり
5. 報酬
6. 支援体制
7. 担当者

1. 大手証券会社かネット型証券会社か？

数多くある証券会社の中から、主幹事となる証券会社を1社選ぶには慎重に検討していきたいものです。証券会社の中には、大手の店舗型の証券会社、ネット証券会社の他に、メガバンク系証券会社や準大手・中堅証券会社などもあります。ここでは、主幹事証券会社を選ぶポイントとして証券会社ごとにその特徴を整理していきます。

大手証券会社

大手の証券会社として有名なものには野村証券と大和証券があります。どちらも創業から100年ほどの歴史の長さを誇り、口座数は300万以上あり多くの投資家を抱えています。

これら証券会社はIPOや証券業務に関する知識と経験が蓄積されています。公開引受部の層も厚いことから、丁寧なコンサルティングと細かなフォローなどが期待されます。

メガバンク系証券会社

みずほ証券、SMBC日興証券、モルガン・スタンレーMUFJ証券は企業名からもわかるように、それぞれメガバンクとの関係が深いという特徴があります。企業のメインバンクをメガバンクにしていると、円滑なコミュニケーションから企業と主幹事証券との間のリレーションの構築が期待できます。

新株発行による資金調達（エクイティファイナンス）だけでなく、融資や借入といった資金調達（デットファイナンス）とのバランスを取りながら、メガバンク系証券会社に柔軟に相談できるという特徴があります。

準大手・中堅証券会社

準大手、中堅証券会社には東海東京証券、岡三証券、藍澤證券、いちよし証券、岩井コスモ証券、極東証券、丸三証券、水戸証券があります。大手証券会社やメガバンク系証券会社と準大手・中堅証券会社との違いとして、地域色の強さがあります。東海東京証券は東海地方を地盤としており、同様に岡三証券は三重県に地盤を持っています。

また、それぞれの証券会社は地方銀行との関係性も強いことから地域密着型の営業を行っているという特徴もあります。

ネット証券会社

一番種類が多いのがネット証券会社です。積極的に主幹事業務を引き受けているネット証券業界1位のSBI証券や大手企業やサービスに隣接する証券会社として楽天証券、GMOクリック証券、カブドットコム証券、松井証券、マネックス証券、LINE証券、SBI証券、PayPay証券、SBIネオトレード証券、auカブコム証券、DMM株、岡三オンラインなどがあります。

一番の特徴は取引手数料の安さにあります。証券会社としての事業者を構えていないので、運営コストが低く抑えられつつも実店舗がある証券会社と同程度のサービスを投資家に提供しているという点も人気を支える要因だと思われます。

2. 上場実績

主幹事証券会社を選ぶ時のポイントとして、株式上場の実績が挙げられます。知名度も過去の次席も多い大手証券会社やメガバンク系の証券会社の上場実績が多いという事実もありますが、ネット証券会社も主幹事を担当した企業の数で猛追しています。主幹事証券会社として上場に関わった数も大事ですが、自社と同じ業界に属する企業の上場に関わっていることで事業に関する前提知識があることが期待されるので、説明の手間が省けるといったメリットもあります。

ここで、過去3年に渡る証券会社ごとの主幹事数をまとめてみます。

	2021年	2020年	2019年
みずほ証券	33社	21社	13社
野村証券	28社	22社	17社
SMBC日興証券	26社	16社	20社
SBI証券	21社	15社	7社
大和証券	16社	15社	22社
モルガン・スタンレーMUFJ証券	5社	2社	5社
岡三証券	4社	1社	0社
東海東京証券	4社	1社	4社
いちよし証券	4社	5社	1社
東洋証券	1社	0社	0社
マネックス証券	1社	0社	0社

（2021年度の主幹事数から降べき順）

3. 販売力

ここでいう販売力は、発行された株式を投資家に購入してもらう商取引のことをいいます。手数料の安さや取引金額の大きさや顧客からの預かり資産などさまざまな指標がありますが、一概に販売力を比べるのは難しいです。そこで販売力の一つの目安として、証券会社が所有する投資家の口座の数をここで紹介していきます。

証券会社	口座数
SBI証券	603万口座
楽天証券	600万口座
野村証券	532万口座
SMBC日興証券	370万口座
大和証券	303万口座
マネックス証券	197万口座
みずほ証券	183万口座
松井証券	148万口座
auカブコム証券	134万口座
GMOクリック証券	47.6万口座

（※2021年度時点でのデータ）

4. 監査法人との繋がり

株式上場には主幹事証券会社以外にも他の事業者との協力が必須になります。主幹事以外の証券会社や証券事務を担当する会社の他に重要な立ち位置に監査法人があります。監査法人は、上場に向けた社内の問題点を明らかにするために会計や労務管理は適切に行われているかなど監査を行います。

監査法人と証券会社は、今までの経験から他の企業の上場の際に協同して、株式上場に関する業務を行っていることが考えられます。自社の主幹事となる証券会社と監査を担当する監査法人の関係性の良し悪しや相性を調べながらも、公開されている情報にも限界はあるので周りに証券会社や監査法人に使い人がいる場合に、それとなく聞いてみるのもいいかもしれません。

5. 報酬

主幹事となる証券会社への手数料も検討するべきでしょう。一般的に、上場前準備の手数料として年間500万円から1000万円かかると言われています。上場申請をしたとしても、必ず審査に通過するわけではないので上場申請に通過した場合にさらに成功報酬がかかります。こちらもおよそ500万円から2000万円が株式上場申請の成功報酬として主幹事証券会社に支払われます。依頼する企業の規模などによっても変わってくるので、上場準備時に複数の証券会社から見積をもらいコストパフォーマンスのいい証券会社に主幹事を依頼しましょう。

6. 支援体制

主幹事証券会社の支援体制については、やはり大手証券会社が充実しています。初回の打ち合わせの時に、どのような業務についてどこまで対応してもらえるのかを明確にして、複数の証券会社の対応範囲を比較しましょう。必要な資料の収集や企業価値を上げるための施策の検討によって、証券会社ごとに対応にかかる時間や工数などが変わってきます。このあたりは証券会社の違いというよりは担当者によって対応が異なるので、会社名だけに囚われずに打ち合わせの時に確認することが重要になってきます。

主幹事証券会社に依頼することができる以下の業務内容について説明していきます。
・上場準備のためのアドバイザリー業務
・引受審査業務
・引受業務

上場準備に向けたアドバイザリー業務

依頼者となる株式上場を目指す企業が引受審査に対応できる体制構築の支援を主幹事証券会社が行います。ここでは主幹事証券会社に期待できるアドバイザリー業務についてまとめていきます。
・資本政策のアドバイス
・事業計画・ビジネスモデルへのアドバイス
・上場申請の書類の作成サポート
・ファイナンス戦略の立案（上場後も含む）
・コーポレートガバナンスの体制確立のためのアドバイス

引受審査業務

依頼者となる株式上場を目指す企業から集めた審査に必要な資料や情報を判断基準として、引受を行う主幹事証券会社が引受審査を行います。有価証券の引受ができるか否かの判断の礎となる審査意見を形成する業務の遂行が、主幹事証券会社に期待されます。

引受業務

引受を行うことを目的として、株式上場を目指す企業に対して募集または売出しの提案を行います。ここでの引受の条件の検討および有価証券の元引受契約の締結に関わる業務の遂行が、主幹事証券会社に期待されます。

※元引受契約：証券会社が株式の発行社または所有者から投資家に取得させることを目的に有価証券を取得する場合と、その有価証券を取得する投資かがいない際に残りの有価証券を取得する場合がある

7. 担当者

先ほども少し触れましたが、最終的に担当者の方が決め手になるでしょう。担当窓口の方の相性であったり、レスポンスの早さやフットワークの軽さだったり、証券会社の名前だけでは必ずしもわかりません。大手証券会社やメガバンク系証券会社だと経験豊富で優秀な担当者の方に巡り会える確率は高いと思われます。また、投資家に自社の魅力を伝えるための成長戦略（エクイティストーリー）の構築も担当者の方の力量が関わってきます。主幹事証券会社側の担当者の方が事業への理解をしているか、マーケットを適切に捉えることができているかといった内容は会って打ち合わせをしてみるまでは分かりません。担当者のレベルの高さが、株式上場の成功確率を上げることに繋がります。

まとめ

いかがでしたでしょうか？

今回は、株式上場に向けた重要なパートナーである主幹事証券会社について解説しました。

・主幹事証券会社とは
・主幹事証券会社の役割
・主幹事証券の審査
・主幹事証券会社を選ぶ時のポイント

などを網羅的にまとめました。

現在、スタートアップ・ベンチャー企業を経営していて上場を目指されている方にとって参考になれば幸いです。

最後までお読みいただきありがとうございます。